2021年已過(guò)大半，Wind制藥指數(shù)從年初的13941點(diǎn)到目前的13877點(diǎn)，做了一套標(biāo)準(zhǔn)的原地踏步。

       一地雞毛。

       與2020年的大紅大紫相比，2021年顯得十分落寞。燈火闌珊處，慕然回首，發(fā)現(xiàn)去年賺得錢，今年又賠了進(jìn)去。關(guān)上燈，煮了面，早已分不清是面湯還是淚水。

       去年疫情爆發(fā)，口罩、手套、核酸檢測(cè)銷量蹭蹭往上爬，那是流水的銷量和真金白銀。可到了藥品上，故事堆砌、華文辭藻，本是文科生的特長(zhǎng)，卻迷倒了一票理科出身的投資人。

       藥和酒一樣，酒要一口一口地喝，藥要一片一片地吃。別杠我，的確，有的藥，要一針一針地打。但步子邁大了，確實(shí)容易扯著蛋。

       01 創(chuàng)新藥：研發(fā)高光≠商業(yè)化高光

       研發(fā)的高光時(shí)刻和商業(yè)化的慘淡收?qǐng)鲇袝r(shí)并不矛盾，醫(yī)藥向來(lái)是一門嚴(yán)肅的學(xué)科，醫(yī)藥投資絕不應(yīng)當(dāng)是由故事堆砌的盛世。小女孩Emily Whitehead的故事打動(dòng)了一批投資人，也包括豪門吉利德。在眼淚的驅(qū)動(dòng)下，2017年，吉利德豪擲120億美元收購(gòu)Kite藥業(yè)，Kite藥業(yè)倒也爭(zhēng)氣，同年便推出了CD19 CAR-T產(chǎn)品Yescarta，然而，3年了，Yescarta累計(jì)銷售額不足13億美元。何時(shí)能收回收購(gòu)成本，這個(gè)問(wèn)題是個(gè)謎。

       2017年，復(fù)星醫(yī)藥攜手Kite，設(shè)立復(fù)星凱特，終于2021年6月22日結(jié)下碩果——阿基侖賽注射液。阿基侖賽注射液的售價(jià)為120萬(wàn)元/袋，創(chuàng)下國(guó)產(chǎn)藥的定價(jià)記錄。尚不論CD19 DLBCL患者的人數(shù)和支付能力，短短3個(gè)月后，同樣由兩家明星企業(yè)聯(lián)袂組建的藥明巨諾推出第二款CD19 CAR-T藥物——瑞基奧侖賽注射液。

       相同的靶點(diǎn)，相同的機(jī)制，相同的適應(yīng)癥，注定要在市場(chǎng)上爭(zhēng)得你死我活。但許多投資者可不管那么多，秉承“上市即勝利”的觀點(diǎn)，爭(zhēng)相涌入CAR-T賽道。9月1日，瑞基奧侖賽注射液上市消息才剛剛釋放，藥明巨諾的股價(jià)已經(jīng)上天，由18元沖至23元。但是，好景不長(zhǎng)，股價(jià)才站上24元山頭，瞬時(shí)直轉(zhuǎn)急下，于9月15日又被打回18元的原形。短短半個(gè)月的時(shí)間，硬生生上演了一出原地踏步的好戲。戲中跌宕起伏，人們拿著籌碼廝殺得分外眼紅，戲外波瀾不驚，一切照舊，可有的人入戲太深，就再也沒(méi)有出來(lái)。

       大風(fēng)起兮云飛揚(yáng)，安得猛士兮走四方，創(chuàng)新藥的上市大幕才徐徐拉開(kāi)，未來(lái)注定更加精彩絕倫。但如果創(chuàng)新藥的投資淪為擊鼓傳花的博傻游戲，那么二級(jí)市場(chǎng)投資者的風(fēng)險(xiǎn)甚至數(shù)倍放大。一級(jí)的朋友跟我說(shuō)，他們跟投創(chuàng)新藥公司，甚至連企業(yè)的商業(yè)計(jì)劃書(shū)（BP）都拿不到，我十分錯(cuò)愕，這也敢投么？

       “不怕的，擊鼓傳花的游戲而已。”他輕描淡寫，不以為然。

       02 生物類似藥：柳暗花明又一村

       生物類似藥出海這塊百奧泰算是玩明白了。

       繼HER2 ADC、TROP2 ADC等項(xiàng)目相繼中止后，盡管揚(yáng)言要在雙抗領(lǐng)域再下一城。然而，城池還未建起，首先拔地而起的卻是生物類似藥業(yè)務(wù)。8月27日，百奧泰以2000萬(wàn)美元的首付款和1.3億美元的里程碑費(fèi)用將BAT2206（烏司奴單抗生物類似藥）在美國(guó)市場(chǎng)的商業(yè)化權(quán)益授予Hikma；緊接著，數(shù)天后，百奧泰攜手Sandoz，憑借BAT1706（貝伐珠單抗生物類似藥），將潛在高達(dá)1.55億美元的首付款及里程碑費(fèi)用收入囊中。

       首付款項(xiàng)實(shí)際有限，但總金額確實(shí)誘人?；叵胍卓傆H自翻山越嶺帶隊(duì)跑銷售，2020年格樂(lè)立僅實(shí)現(xiàn)1.85億元的銷售額，而單品未上市便創(chuàng)下了接近10億元的授權(quán)費(fèi)用，躺著賺錢總比站著賺錢來(lái)得舒服。

       資本市場(chǎng)反應(yīng)十分劇烈。自8月27日，百奧泰股價(jià)在半個(gè)月內(nèi)上漲超20%，重新站上30元山頭。上一次站上30元山頭仍是今年2月，彈指一揮間，大半年已過(guò)，創(chuàng)新弄潮兒已熬成了類似藥大叔。

       樓塌源于ADC，起高樓生物類似藥卻是首功，聽(tīng)起來(lái)有點(diǎn)戲謔。市場(chǎng)對(duì)生物類似藥向來(lái)并不感冒，手握英夫利昔單抗生物類似藥的邁博藥業(yè)已淪為仙股，日成交量媲美新三板。但生物類似藥真的是時(shí)代的眼淚么？倒也未必，海正藥業(yè)的阿達(dá)木單抗上半年實(shí)現(xiàn)2.4億元的銷售額，全年有望突破5億元。英雄不論出處，能孵蛋的母雞就是好雞。

       在這一切的背后，創(chuàng)新藥的投資理念或許正悄然變化，海市蜃樓終究美麗，但一瞬并非永恒，真切的利潤(rùn)才是長(zhǎng)期持有的關(guān)鍵?？捣缴锱砂财绽麊慰?年4萬(wàn)的售價(jià)讓人大跌眼鏡，如同當(dāng)年的校草，一轉(zhuǎn)眼已變成了中年大叔，嘴里再?zèng)]有吟詩(shī)作對(duì)，而是為了生計(jì)四處打拼。

       這并非墮落，而是摒棄幻想、認(rèn)清現(xiàn)實(shí)、直面“藥”生的壯舉。

       在創(chuàng)新藥估值動(dòng)搖之際，回頭看看生物類似藥，柳暗花明，或許別有一番滋味。當(dāng)然，戰(zhàn)線別拖太久，胰島素集采已經(jīng)打響，雪崩之時(shí)，沒(méi)有一片雪花是無(wú)辜的。

       03 集采：內(nèi)卷嚴(yán)重，零和博弈

       距離500集采目錄的大限越來(lái)越近了。

       2022年12月31日，是懸在制藥企業(yè)頭上的達(dá)摩克里斯之劍。

       在第五批集采中，恒瑞醫(yī)藥痛失碘克沙醇，在奧沙利鉑和多西他賽上也發(fā)揮失常，報(bào)出了最低中標(biāo)價(jià)。疊加卡瑞利珠單抗銷售不及預(yù)期，恒瑞醫(yī)藥股價(jià)一路下滑。

       但即使中標(biāo)了，日子似乎過(guò)得也不是很舒心。8月，“共和國(guó)長(zhǎng)子”華北制藥主動(dòng)提出放棄布洛芬緩釋膠囊集采中選資格，盡管丟臉，卻也無(wú)奈。其他企業(yè)過(guò)得如何，不知道，但想必亦是夾縫求生?；厥椎谌鷰Я坎少?gòu)，華北制藥的布洛芬緩釋膠囊是以8.04元的最高中標(biāo)價(jià)入圍，而上海信誼則是報(bào)出了4.8元的地板價(jià)。

       內(nèi)卷嚴(yán)重，零和博弈。

       但沒(méi)有人愿意放棄集采這塊蛋糕。海正藥業(yè)在機(jī)構(gòu)中期調(diào)研中強(qiáng)調(diào)，若門冬胰島素9月底前可順利獲批，就可以參加今年集采，作為新進(jìn)入者，集采對(duì)公司肯定是利好。但海正藥業(yè)似乎還是錯(cuò)過(guò)了胰島素專項(xiàng)集采，9月13日，公司收到門冬胰島素的藥品注冊(cè)證書(shū)，而胰島素集中采購(gòu)的產(chǎn)品公示清單已于9月10日發(fā)布。

       光腳的不怕穿鞋的，城外的人想進(jìn)來(lái)，城里的人想出去。

       04 結(jié)語(yǔ)：光束穿透云層

       2021年醫(yī)藥很難。

       仿制藥利潤(rùn)趨薄，創(chuàng)新藥遙不可期。轉(zhuǎn)型的陣痛期很長(zhǎng)，長(zhǎng)得讓人似乎看不到希望。當(dāng)醫(yī)藥女神葛蘭都開(kāi)始轉(zhuǎn)戰(zhàn)新能源的時(shí)候，投資的風(fēng)向標(biāo)很難不發(fā)生變化。

       但是，關(guān)關(guān)難過(guò)關(guān)關(guān)過(guò)，光束正穿透云層。

       2021年1月，信達(dá)生物的達(dá)攸同二次出海，與印度尼西亞公司Etana簽訂合作協(xié)議。百濟(jì)神州的澤布替尼更是快馬加鞭，在大西洋彼岸攻城拔寨，9月15日將適應(yīng)癥進(jìn)一步拓寬至邊緣區(qū)淋巴瘤。大批企業(yè)瞄準(zhǔn)海外市場(chǎng)，廣闊天地，大有可為。

       5月，在藥監(jiān)局召開(kāi)的會(huì)議上，領(lǐng)導(dǎo)強(qiáng)調(diào)藥品生產(chǎn)企業(yè)應(yīng)當(dāng)理性報(bào)價(jià)，維護(hù)行業(yè)有序競(jìng)爭(zhēng)的秩序和可持續(xù)發(fā)展的環(huán)境。尊重藥企的合理利潤(rùn)愈發(fā)深入人心，早年“唯低價(jià)是取”的三明模式并不持續(xù)，藥企斷供如同家常便飯，沒(méi)有人愿意重蹈覆轍。

       未來(lái)已來(lái)，將至已至，越是恐慌，越有低洼的機(jī)會(huì)。關(guān)注基本面，回歸企業(yè)利潤(rùn)，謹(jǐn)遵“商業(yè)化為王”的教誨，終究是二級(jí)市場(chǎng)掘金的奧妙。