自2021年?duì)I收和凈利首次雙雙下滑，作為“藥矛”的恒瑞醫(yī)藥的2022的業(yè)績(jī)自然備受矚目。

       4月21日晚，恒瑞醫(yī)藥發(fā)布2022年報(bào)，報(bào)告顯示2022年恒瑞醫(yī)藥實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入212.75億元，比同期降低17.72%，歸屬于母公司的凈利潤(rùn)39.06億元同比減少13.77%，扣非凈利潤(rùn)34.1億元，同比下降18.83%，還是順著2021年的業(yè)績(jī)繼續(xù)下滑，不免讓“恒瑞迷”們愛(ài)莫能助。

       恒瑞營(yíng)收數(shù)據(jù)，圖片圖源：2022年報(bào)

       起與落

       可以說(shuō)，在2021年以前，恒瑞醫(yī)藥一路風(fēng)調(diào)雨順，尤其2006年以后，每年都保持著兩位數(shù)的營(yíng)收增長(zhǎng)，年均復(fù)合增速更是超過(guò)25%，從未出現(xiàn)過(guò)任何一個(gè)年度的下滑?？偁I(yíng)收從2006年的14.37億元一路狂飆至2020年的277.33億元，15年翻近20倍的營(yíng)收增速讓一眾企業(yè)望塵莫及。

       在資本市場(chǎng)，曾經(jīng)的恒瑞醫(yī)藥也是風(fēng)光無(wú)限。2011年至2020年這十年期間，恒瑞醫(yī)藥的股價(jià)累計(jì)漲超13倍，跑出了長(zhǎng)牛行情，而且走勢(shì)極其穩(wěn)健。

       而如此營(yíng)收、凈利一路看漲的態(tài)勢(shì)在2021年戛然而止。2021總營(yíng)收259億元，同比微降7%；歸母凈利潤(rùn)為45億元，同比大幅下降28%；這也是恒瑞醫(yī)藥首次出現(xiàn)營(yíng)收利潤(rùn)雙下滑。

       恒瑞醫(yī)藥2012-2022的營(yíng)收凈利情況，圖片圖源：方正證券研究所

       與此同時(shí)，恒瑞在資本市場(chǎng)上出現(xiàn)了劇烈的波動(dòng)，恒瑞醫(yī)藥的股價(jià)喋喋不休，自 2021年初至2022年底，市值最大跌幅達(dá)72.21%，總市值蒸發(fā)超2400億元，無(wú)奈進(jìn)入了漫長(zhǎng)的熊市階段，一時(shí)間恒瑞醫(yī)藥走到了風(fēng)口浪尖。

       而這一切的“始作俑者”——是采集和醫(yī)保談判這兩把“枷鎖”。

       我們知道，恒瑞醫(yī)藥走得是“仿制—仿創(chuàng)—創(chuàng)新”的發(fā)展路徑，當(dāng)下，仿制藥依舊是恒瑞醫(yī)藥的營(yíng)收基石，自2018年以來(lái)，恒瑞涉及國(guó)家集采的仿制藥共有35個(gè)品種，中選22個(gè)品種，中選價(jià)平均降幅74.5%。

       之后，2021年9月開始 執(zhí)行的第五批集采藥品涉及的8個(gè)藥品，2020年銷售額為44億元，而納入集采后2021年銷售額28.7億元，同比下滑 37%；2022年銷售收入僅6.1億元，較上年同期減少22.6億元，同比下滑79%；2022年11月開始陸續(xù)執(zhí)行的第七批集采涉及的5個(gè)藥品，2022年銷售收入9.8億元，較上年同期減少9.2億元，同比下滑48%。

       采集導(dǎo)致仿制藥收入斷崖式下跌，這對(duì)于恒瑞醫(yī)藥的業(yè)績(jī)猶如當(dāng)頭一棒。

       而創(chuàng)新藥方面，主要產(chǎn)品卡瑞利珠單抗等醫(yī)保談判產(chǎn)品降幅較大，銷售提量難以抵消降價(jià)壓力。要知道，卡瑞利珠單抗作為恒瑞醫(yī)藥的最大單品，銷售額曾高達(dá)45億元，2020年通過(guò)談判降價(jià)進(jìn)入國(guó)家醫(yī)保，降價(jià)幅度達(dá)85%。另外，2022年1月1日起，阿帕替尼、吡咯替尼、硫培非格司亭等多款創(chuàng)新藥執(zhí)行新的醫(yī)保談判價(jià)格，降價(jià)36%以上，對(duì)于其創(chuàng)新 藥業(yè)績(jī)更是冷水澆頭。

       恒瑞醫(yī)藥主要?jiǎng)?chuàng)新藥醫(yī)保降價(jià)情況，圖片圖源：方正證券研究所

       2022年在采集和醫(yī)保談判的陰霾下，營(yíng)收凈利再次抱團(tuán)下滑并讓人不意外，但分季度來(lái)看，2022三季度營(yíng)業(yè)收入及歸母凈利潤(rùn)均有一定水平回升，2022年第三季度營(yíng)業(yè)收入57.17 億元，環(huán)比增長(zhǎng)20.36%，歸母凈利潤(rùn)為10.54億元，環(huán)比增長(zhǎng)19.50%。

       值得注意的是，在公布2022年年報(bào)的同時(shí)，恒瑞醫(yī)藥也公布了2023一季度業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)，營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)分別增長(zhǎng)0.25%與0.17%，這也是自2021年年末業(yè)績(jī)進(jìn)入下行通道以來(lái)，季度業(yè)績(jī)首次同比止跌回升，終于遏制了下滑趨勢(shì)。

       與此同時(shí)，在2023業(yè)績(jī)有所回暖的一季度，2023年4月，恒瑞醫(yī)藥市值一路高漲，拉回3000億元，且股價(jià)回升近七成。

       雖整體業(yè)績(jī)及在股市的表現(xiàn)未恢復(fù)至2020年水平，但經(jīng)營(yíng)情況似乎在悄悄改善，籠罩恒瑞醫(yī)藥兩年之久的陰霾在逐漸散開。

       蓄力與再戰(zhàn)

       國(guó)內(nèi)制藥行業(yè)目前依舊呈現(xiàn)“仿制藥為王，創(chuàng)新藥仍是一片荒漠”的特點(diǎn)。隨著我國(guó)醫(yī)療體制改革的進(jìn)一步深化以及藥品招標(biāo)采購(gòu)制度的普遍推行，藥品降價(jià)范圍不斷擴(kuò)大，醫(yī)藥企業(yè)開始出現(xiàn)分化，要么決心轉(zhuǎn)型創(chuàng)新、要么仿制藥上激烈廝殺、要么走中間仿創(chuàng)結(jié)合的路線。

       對(duì)于恒瑞醫(yī)藥，仿制藥確實(shí)支撐其一路陽(yáng)光坦途走到巔峰的“功臣”，但從2018年到2022年，恒瑞的創(chuàng)新藥收入占比從12%攀升到40%左右，未來(lái)創(chuàng)新藥收入占比持續(xù)高升是必然的，因?yàn)樵诋?dāng)前的政策環(huán)境下，恒瑞在“仿創(chuàng)”之間做出了戰(zhàn)略調(diào)整，仿制藥逐漸退居二線，創(chuàng)新藥逐漸占據(jù)主位。

       首先，為了對(duì)沖緩解國(guó)內(nèi)仿制藥的集采壓力，恒瑞醫(yī)藥積極布局制劑出海。

       2022年，釓特酸葡胺注射液、碘克沙醇注射液和釓布醇注射液在美國(guó)獲批上市，恒瑞醫(yī)藥已在歐美日等地獲得包括注 射劑、口服制劑和吸入性麻 醉劑在內(nèi)的22個(gè)注冊(cè)批件，另有1個(gè)制劑產(chǎn)品在美國(guó)獲得臨時(shí)性批準(zhǔn)；向美國(guó)遞交了1個(gè)原料藥注冊(cè)申請(qǐng)、3個(gè)制劑上市申請(qǐng)，向歐洲遞交了2個(gè)原料藥注冊(cè)申請(qǐng)、3個(gè)制劑上市申請(qǐng)，其他新興市場(chǎng)也在逐步加強(qiáng)注冊(cè)力度。首仿藥、改良型新藥均有望推動(dòng)未來(lái)營(yíng)收增長(zhǎng)。

       其次，恒瑞醫(yī)藥便鞭策自己在完全創(chuàng)新的路上尋找突破口，因此為了不斷增強(qiáng)研發(fā)實(shí)力，恒瑞醫(yī)藥堅(jiān)定加大創(chuàng)新藥研發(fā)投入。

       可以說(shuō)，即使在近兩年業(yè)績(jī)下滑的情況下，恒瑞醫(yī)藥在研發(fā)支出上依舊毫不手軟，2017-2022年，研發(fā)支出由17.59億元快速增長(zhǎng)至2022年的63.46億元。2022年研發(fā)投入63.46億元，占營(yíng)收比重高達(dá)29.83%，較上年同期增長(zhǎng)2.29%，其中費(fèi)用化研發(fā)投入48.87億元，研發(fā)費(fèi)用占銷售收入比重同比提升至22.97%。

       恒瑞醫(yī)藥研發(fā)投入情況，圖片圖源：2022年報(bào)

       創(chuàng)新藥的研發(fā)一定是“燒錢”的，邏輯也很簡(jiǎn)單“舍不得孩子套不著狼”。恒瑞醫(yī)藥長(zhǎng)期高額的研發(fā)投入，儲(chǔ)備了豐富的創(chuàng)新藥管線。

       2022年恒瑞的創(chuàng)新藥領(lǐng)域研發(fā)進(jìn)展順利，自主研發(fā)的創(chuàng)新藥瑞維魯胺片獲批上市，馬來(lái)酸吡咯替尼片第2個(gè)適應(yīng)癥（用于HER2陽(yáng)性早期或局部晚期乳腺癌患者的新輔助治療）獲批上市，甲苯磺酸瑞馬 唑侖第4個(gè)適應(yīng)癥（用于支氣管鏡診療麻 醉）獲批上市。

       另外，共有6項(xiàng)上市申請(qǐng)獲國(guó)家藥監(jiān)局受理，2項(xiàng)臨床達(dá)到國(guó)際多中心III期主要研究終點(diǎn)，8項(xiàng)臨床推進(jìn)至III期，11項(xiàng)臨床推進(jìn)至II期，23項(xiàng)臨床推進(jìn)至I期。

       研發(fā)管線進(jìn)展情況，圖片圖源：2022年報(bào)

       截止目前恒瑞醫(yī)藥共有13款創(chuàng)新藥獲批上市，覆蓋腫瘤、疼痛管理、代謝等領(lǐng)域；3款創(chuàng)新藥處于NDA階段；12款創(chuàng)新藥處于3期臨床階段；60余個(gè)創(chuàng)新藥正在臨床開發(fā)，260多項(xiàng)臨床試驗(yàn)在國(guó)內(nèi)外開展，且預(yù)計(jì)未來(lái)每年將有2-3 款創(chuàng)新藥獲批上市。

       總之，在創(chuàng)新藥研發(fā)上，恒瑞醫(yī)藥已基本形成了“上市一批、臨床一批、開發(fā)一批”的良性循環(huán)，構(gòu)筑起強(qiáng)大的自主研發(fā)能力，后期隨著創(chuàng)新藥市場(chǎng)回暖，恒瑞醫(yī)藥的價(jià)值有望逐步兌現(xiàn)。

       最后，恒瑞醫(yī)藥國(guó)際化也是火力全開，2022年海外研發(fā)投入共計(jì)12.72億元，海外研發(fā)投入占比達(dá)20%。穩(wěn)步開展創(chuàng)新藥國(guó)際臨床試驗(yàn)，拓展海外研發(fā)邊界，豐富創(chuàng)新產(chǎn)品管線。

       2022年6月，海曲泊帕乙醇胺用于惡性腫瘤化療所致血小板減少癥適應(yīng)癥（CIT）獲FDA授予的孤兒藥資格認(rèn)定；首 個(gè)國(guó)際多中心III期臨床研究—卡瑞利珠單抗聯(lián)合阿帕替尼治療晚期肝癌國(guó)際多中心III期研究已達(dá)到主要研究終點(diǎn)，項(xiàng)目團(tuán)隊(duì)已在2022年10月和FDA召開了卡瑞利珠單抗的Pre-BLA溝通會(huì)，并與戰(zhàn)略合作伙伴Elevar共同進(jìn)行阿帕替尼FDA的上市申請(qǐng)遞交準(zhǔn)備工作；氟唑帕利膠囊聯(lián)合醋酸阿比特龍治療轉(zhuǎn)移性去勢(shì)抵抗性前列腺癌患者的國(guó)際多中心III期研究，全球已啟動(dòng)128家研究中心參與，同步在中國(guó)、美國(guó)、等12個(gè)國(guó)家進(jìn)行。

       海外研發(fā)管線進(jìn)展情況，圖片圖源：2022年報(bào)

       結(jié) 語(yǔ)

       這兩年的恒瑞醫(yī)藥確實(shí)處于困局之中，但是作為“一哥”，恒瑞醫(yī)藥在低谷中尋找自救的辦法，讓我們看到它的經(jīng)營(yíng)韌性。

       未來(lái)，隨著集采陰霾逐步褪去，創(chuàng)新藥兌現(xiàn)及仿創(chuàng)藥物陸續(xù)出海將拉動(dòng)恒瑞醫(yī)藥業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，恒瑞醫(yī)藥依舊未來(lái)可期。

       參考資料：

       1. 恒瑞醫(yī)藥2023一季度報(bào)、2022年報(bào)

       2.《轉(zhuǎn)型創(chuàng)新拐點(diǎn)將至，龍頭開啟成長(zhǎng)新征程》方正證券，2023年4月11日