去年A股漲幅第一的醫(yī)藥股，花落百利天恒這一黑馬身上，全年漲幅高達(dá)413%。

       第二呢？是漲幅300%的新諾威。

       可能很多朋友未聽(tīng)過(guò)新諾威這家公司的名字，但換個(gè)名字大概就不陌生了——石藥創(chuàng)新制藥股份有限公司。

       沒(méi)錯(cuò)，新諾威是石藥集團(tuán)的創(chuàng)新藥平臺(tái)。驅(qū)動(dòng)新諾威股價(jià)暴漲的因素在于，其去年8月30宣布對(duì)石藥子公司巨石生物增資，獲得了包括PD-1、ADC、mRNA疫苗等在內(nèi)的創(chuàng)新藥管線。

       18.7億元的增資，撬動(dòng)了新諾威當(dāng)前至少258億元的市值增長(zhǎng)。

       而巨石生物只是開(kāi)始，石藥集團(tuán)的內(nèi)部資產(chǎn)戰(zhàn)略性騰挪還在繼續(xù)。

       1月10日，新諾威發(fā)布公告，將籌劃現(xiàn)金、股份支付以收購(gòu)石藥子公司百克生物。后者的核心資產(chǎn)是，年銷(xiāo)售額超10億的升白藥津優(yōu)力以及長(zhǎng)效GLP-1受體激動(dòng)劑TG103。

       對(duì)于新諾威來(lái)說(shuō)，百克生物要業(yè)績(jī)有業(yè)績(jī)，要故事有故事，這勢(shì)必為其帶來(lái)更大的想象空間。

       至此，醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)最大的資本運(yùn)作案徹底浮出水面。

       隨著運(yùn)作繼續(xù)，新諾威在A股再造一個(gè)石藥集團(tuán)，甚至市值超越石藥，也不是沒(méi)有可能。

       當(dāng)然，回歸業(yè)務(wù)邏輯，石藥集團(tuán)的操作，本質(zhì)上是一個(gè)藥企如何利用資本市場(chǎng)，尋找更大確定性的觀察樣本。

       公司核心目的，是利用新諾威以及A股的高估值，實(shí)現(xiàn)其創(chuàng)新資產(chǎn)的曲線上市及融資渠道的拓寬，為all in創(chuàng)新打下更扎實(shí)的基礎(chǔ)。

       在A股IPO難度升級(jí)的當(dāng)下，石藥集團(tuán)打造的“A+H”模式，或許給一些藥企帶來(lái)啟發(fā)。

       / 01 /

       新諾威的轉(zhuǎn)身

       過(guò)去一年，新諾威在A股風(fēng)光無(wú)限。

       Choice數(shù)據(jù)顯示，2023年申萬(wàn)醫(yī)藥生物行業(yè)中，全年漲幅最高的是百利天恒（413%），其次就是新諾威（300%）。

       讓新諾威股價(jià)暴漲的分水嶺是2023年8月30日，其公告籌劃對(duì)石藥集團(tuán)巨石生物實(shí)施現(xiàn)金增資，取得標(biāo)的公司51%以上的股權(quán)。

       在介紹這起徹底改變新諾威命運(yùn)的收購(gòu)案之前，先來(lái)簡(jiǎn)單介紹一下新諾威。

       此前，新諾威作為石藥集團(tuán)的子公司，主要業(yè)務(wù)是大健康領(lǐng)域功能食品的研發(fā)、生產(chǎn)與銷(xiāo)售，主要產(chǎn)品是咖啡 因、阿卡波糖原料以及維生素C含片果維康。

       2019年，新諾威登陸A股，成為中國(guó)紅籌公司分拆回A的第一股。2022年，其營(yíng)收26億元，同比增長(zhǎng)42%，凈利潤(rùn)7.27億元，同比增長(zhǎng)85%。但業(yè)績(jī)大增主要是依靠并購(gòu)及原料藥漲價(jià)帶來(lái)的，并不可持續(xù)：

       上半年，原材料價(jià)格下降3成，憑借銷(xiāo)量增長(zhǎng)保持了營(yíng)收5%的增長(zhǎng)，三季報(bào)增速再次下滑。

       如果僅是這樣一門(mén)生意，很難在醫(yī)藥大熊市中逆勢(shì)暴漲。畢竟，百利天恒是新股，且手握雙抗、ADC技術(shù)平臺(tái)，再加上年底其與BMS達(dá)成83億美元的重磅交易，才推動(dòng)了造富神話。

       新諾威真正承載的是，石藥集團(tuán)加速創(chuàng)新轉(zhuǎn)型的殷切期望。

       上文提及，去年8月份，石藥集團(tuán)正式開(kāi)始了資產(chǎn)優(yōu)化配置，將巨石生物注入新諾威。

       巨石生物是石藥集團(tuán)下極其重要的生物藥資產(chǎn)平臺(tái)之一，管線布局囊括抗體類(lèi)、ADC以及mRNA疫苗。

       雖然巨石生物2019年才成立，但卻在與沃森生物、康希諾等眾多藥企角逐mRNA新冠疫苗研發(fā)的賽道中，率先推動(dòng)mRNA新冠疫苗上市。

       目前，巨石生物在研項(xiàng)目20余個(gè)，其中處于申報(bào)上市階段的產(chǎn)品2款，分別為PD-1（SYSA1801）和奧馬珠單抗（SYSA1903）。

       可以說(shuō)，巨石生物正處在蛻變前夜，兩款重磅產(chǎn)品獲批在即，管線布局亦不缺乏后勁和深度。

       按照公司的說(shuō)法是，增資完成后，新諾威可憑借巨石生物進(jìn)入生物創(chuàng)新醫(yī)藥的前沿領(lǐng)域，為將新諾威打造成為領(lǐng)先的創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)型生物醫(yī)藥平臺(tái)奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)，后續(xù)新諾威將繼續(xù)加強(qiáng)研發(fā)創(chuàng)新投入，強(qiáng)化新諾威“CSPC Innovation”的創(chuàng)新本質(zhì)。

       透過(guò)“CSPC Innovation”這一點(diǎn)，不難看出，新諾威承載的是石藥集團(tuán)創(chuàng)新轉(zhuǎn)型的重任。

       / 02 /

       19億增資撬動(dòng)260億市值

       自增資巨石生物的公告一出，新諾威的股價(jià)開(kāi)始一路飆漲。

       2023年8月31日，新諾威股價(jià)漲停。這成了公司命運(yùn)的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，此后其股價(jià)不斷創(chuàng)新高，而在此之前，其股價(jià)長(zhǎng)期橫盤(pán)，在9-12元/股間反復(fù)波動(dòng)。

       以新諾威8月30日12.78元/股的收盤(pán)價(jià)計(jì)算，截至目前漲幅達(dá)181%；而如果以12月6日股價(jià)創(chuàng)下歷史最高（48.74元/股）計(jì)算，2個(gè)月時(shí)間，其股價(jià)暴漲281%。

       去年年初，公司市值不過(guò)100億元，發(fā)布增資公告當(dāng)日市值149.6億元，年底市值最高曾達(dá)到570.7億元，盡管目前有所回落，但也高達(dá)407.7億元。

       而撬動(dòng)這一切的代價(jià)，是對(duì)巨石生物18.7億元的增資。

       沒(méi)錯(cuò)，新諾威以18.7億元現(xiàn)金增資巨石生物，獲得其51%的股權(quán)。而根據(jù)公告，后者的評(píng)估價(jià)值為17.98億元，其中，賬面凈資產(chǎn)為6.8億元，管線評(píng)估值為10.5億元。

       盡管新諾威給予了巨石生物100%的估值溢價(jià)，但卻通過(guò)18.7億元撬動(dòng)了自身258億元的市值增長(zhǎng)。

       通過(guò)公告，我們也得以一窺公司對(duì)于巨石生物核心管線的估值。

       根據(jù)管線不同階段，采取了不同評(píng)估辦法。其中，PD-1和奧馬珠單抗處于申報(bào)上市階段，成功率在90%，可以較為準(zhǔn)確預(yù)計(jì)量產(chǎn)時(shí)間，采用收益法評(píng)估。而對(duì)于一些研發(fā)相對(duì)早期的管線，評(píng)估價(jià)值則為零。

       事實(shí)上，增資巨石生物并不是結(jié)束，而是石藥集團(tuán)布局A股創(chuàng)新資產(chǎn)的重要試水。

       宣布增資巨石生物后兩個(gè)月后，新諾威將公司名稱(chēng)更名為石藥創(chuàng)新制藥股份有限公司，主打“創(chuàng)新”。

       而1月3日剛剛完成巨石生物的股權(quán)過(guò)戶，新諾威便籌劃了下一起創(chuàng)新藥資產(chǎn)的收購(gòu)事項(xiàng)。

       1月10日，新諾威發(fā)布公告，因籌劃發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)并募集配套資金，因構(gòu)成重大資產(chǎn)重組而停牌。

       這次并購(gòu)的資產(chǎn)是，石藥集團(tuán)旗下百克生物100%的股權(quán)。

       相比巨石生物，百克生物是一個(gè)更大體量的創(chuàng)新資產(chǎn)。石藥集團(tuán)官網(wǎng)顯示，百克生物是集團(tuán)最大的生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)基地之一，其已上市產(chǎn)品津優(yōu)力（聚乙二醇化重組人粒細(xì)胞刺激因子注射液）是國(guó)內(nèi)首 個(gè)自主研發(fā)的長(zhǎng)效升白藥，也是石藥集團(tuán)原有的三大核心產(chǎn)品之一，2017年進(jìn)入醫(yī)保后銷(xiāo)售額快速增長(zhǎng)。

       根據(jù)藥智數(shù)據(jù)-醫(yī)院銷(xiāo)售數(shù)據(jù)分析，2022年升白藥TOP5品牌（津優(yōu)力、新瑞白、艾多、瑞白和惠爾血）占據(jù)約83%，津優(yōu)力銷(xiāo)售額12.59億元。但石藥集團(tuán)2022年年報(bào)顯示，受到疫情防控等因素影響，津優(yōu)力的增速有所放緩。

       相比升白藥，百克生物管線中最 具潛力的莫過(guò)于長(zhǎng)效GLP-1受體激動(dòng)劑TG103。根據(jù)石藥集團(tuán)官網(wǎng)披露，TG103具有兩周注射1次的長(zhǎng)效潛能，目前，其肥胖癥適應(yīng)癥已啟III期臨床，糖尿病II期已完成，NASH和阿爾茲海默癥均已獲批臨床。

       GLP-1減肥藥是當(dāng)前市場(chǎng)熱點(diǎn)，除此之外TG103在研的適應(yīng)癥，無(wú)一不是巨大市場(chǎng)。而僅減肥藥這一核心資產(chǎn)，就足以讓A股為之瘋狂。

       / 03 /

       A+H的另一路徑

       很顯然，石藥集團(tuán)獲得的，不僅是子公司市值的增長(zhǎng)，而是融資渠道的拓寬。

       一旦收購(gòu)?fù)瓿砂倏松?，加上巨石生物的管線，可以說(shuō)，新諾威已經(jīng)徹底轉(zhuǎn)型為一家創(chuàng)新藥企，且管線看點(diǎn)十足，囊括了當(dāng)下創(chuàng)新藥諸多熱門(mén)靶點(diǎn)、技術(shù)路線。

       對(duì)于石藥集團(tuán)來(lái)說(shuō)，通過(guò)內(nèi)部資產(chǎn)的戰(zhàn)略性騰挪，本質(zhì)是利用新諾威，以及A股的高估值，實(shí)現(xiàn)其創(chuàng)新資產(chǎn)的曲線上市。

       目前，新諾威在A股市值已經(jīng)超400億元。作為對(duì)比，石藥集團(tuán)在港股的總市值“僅”705億元，對(duì)應(yīng)其年?duì)I收300億、凈利潤(rùn)60億元。

       所以，站在集團(tuán)經(jīng)營(yíng)、資本運(yùn)作層面，母公司既沒(méi)有喪失對(duì)子公司的控制權(quán)，還將獲得現(xiàn)金，創(chuàng)新藥資產(chǎn)還多了一條融資渠道，且估值相對(duì)要高得多。

       這對(duì)于石藥集團(tuán)后續(xù)的發(fā)展無(wú)疑會(huì)帶來(lái)顯著幫助。當(dāng)前，石藥集團(tuán)正處在仿制向創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)型關(guān)鍵期，創(chuàng)新研發(fā)的步伐持續(xù)加快，管線進(jìn)展也不斷。

       目前，公司60個(gè)在研進(jìn)入臨床或申報(bào)階段，7個(gè)遞交上市申請(qǐng)。創(chuàng)新藥研發(fā)需要長(zhǎng)期砸錢(qián)投入，這種情況下，如何利用A股平臺(tái)的融資能力反哺管線，同時(shí)減少母公司研發(fā)支出的現(xiàn)金壓力是值得思考的。

       另一方面，既然集團(tuán)已經(jīng)將新諾威視為其創(chuàng)新藥平臺(tái)，巨石生物、百克生物并入新諾威，實(shí)際上是有利于內(nèi)部資源整合及管理效率的提升。

       當(dāng)然，對(duì)于創(chuàng)新藥估值的提升也十分關(guān)鍵。在這種背景下，即使未來(lái)石藥集團(tuán)繼續(xù)將創(chuàng)新藥資產(chǎn)注入新諾威，也不必感到驚訝。

       / 04 /

       總結(jié)

       某種程度上，石藥集團(tuán)的操作，也是藥企“A+H”上市的一個(gè)另類(lèi)案例。

       實(shí)際上，最開(kāi)始，石藥集團(tuán)希望自己完成這一路徑。2020年，處于加速創(chuàng)新轉(zhuǎn)型階段的石藥集團(tuán)，也曾籌劃自身科創(chuàng)板上市，但后續(xù)未能成行。

       也正是在這一背景下，新諾威這一平臺(tái)，不再只是為了加快保健品、原料藥資產(chǎn)的成長(zhǎng)，而是承擔(dān)了更多的任務(wù)。

       石藥集團(tuán)的路徑并不容易輕易復(fù)制。但總的來(lái)說(shuō)，如何充分利用自身優(yōu)勢(shì)，在資本市場(chǎng)獲得更多獲勝的籌碼，是更多藥企需要考慮的事情。